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Date de publication: 06/10/2022
Secteur : Medtech 
Marché : Euronext Growth
Capitalisation : 1,47 M€
Opinion : Neutre 
Objectif de cours : Sous-revue 
Potentiel :
 

RN S1 + CA T3 + Contact : Les USA, nouveau terrain de jeu ?
  • CA S1 2,75 M€ +30,4%, Marge brute +32 points à 64,3%, Ebitda -2,7 M€ vs
    -3,8 M€, Roc -3,5 M€ vs -4M€.
  • CA T3 +19% à 1,4 M€ / Ventes Directes +40% (0,71 M€).
  • Accord de distribution et de fabrication aux USA avec Wenzel Spine.
Safe améliore significativement sa marge brute à 64,3% vs 32,4% bénéficiant de la reprise de Vente Directe (+46% / 43% du CA S1) et de la montée en puissance de Safe Medical (+26% / 37% du CA) qui permet d’assurer 95% des achats du groupe.
Les charges externes étant stabilisées (+1,4%) tout comme les charges de personnel (+4,5%), l’EBITDA s’améliore également nettement à -2,7 M€ vs -3,8 M€.
Le résultat opérationnel courant ressort à -3,5 M€ vs -4 M€. Sa « moindre » amélioration s’explique par une hausse des dotations aux amortissements qui doublent presque du fait des investissements dans la salle blanche et dans l’outil industriel.
Au niveau trésorerie, Safe peut encore recevoir 2,4 M€ au titre du programme d’OCEANE et disposait d’une trésorerie au 30 juin de 0,2 M€.
 
Le groupe a également publié son T3 avec un CA de 1,4 M€ en hausse de +19% qui bénéficie notamment de la Vente Directe (0,71 M€ +40%) cette dernière profitant de la poursuite de la reprise de la France (+23,4% à 380 K€) et surtout de l’apport des USA à 212 K€ vs 215 K€ pour l’ensemble du S1. L’Allemagne est en repli d’environ 20% à 90 K€ pour des raisons de difficultés de disponibilités des commerciaux du fait de problèmes « personnels ».
La Vente Indirecte est stable toujours pénalisée par les conséquences du Covid qui a fragilisé de nombreux distributeurs ce qui limite leur demande en termes de stocks. La situation tend toutefois à s’améliorer mais ce n’est qu’à partir de 2023 que l’on devrait retrouver un vrai rythme de croissance avec l’adjonction de nouveaux partenaires.
Safe Medical avec un CA de 441 K€ progresse de 5% après une hausse de 26% au S1. Ce tassement est expliqué par la direction du fait d’une anticipation des clients avant la fermeture de l’usine pour congés afin d’éviter d’avoir des problèmes de disponibilité à la rentrée.
 
In fine, au T3 Safe confirme à nouveau une croissance à deux chiffres et prend de l’avance aux USA par rapport à nos attentes. Néanmoins, la situation toujours attentiste au niveau des Ventes Directes et la moindre croissance pour Safe Medical nous incite à être plus prudent sur notre objectif annuel. Nous visons désormais 5,92 M€ (+27,7%) vs 6,41 M€.
En revanche en termes d’attentes de résultats, nous les réhaussons du fait de l’apport de Safe Medical qui couvre désormais près de 100% des achats de Safe et d’un poids attendu de la Vente Directe plus élevé qu’escompté aidé notamment par les USA.
 
Par ailleurs, Safe a annoncé un accord de distribution et de fabrication avec la société Wenzel Spine dont le CA se situe aux alentours des 8 M$ d’après la direction. Cet accord, qui cible le segment ambulatoire, vise à fournir à Wenzel l’ensemble des implants qu’il commercialise. Ce dernier a d’ailleurs vocation à basculer l’intégralité de son modèle sur le schéma de l’usage unique. L’apport en année pleine pourrait être de l’ordre de 200-250 K€ pour Safe Médical et 1 M$ pour Safe. Nous attendrons d’avoir plus d’éléments pour valider ce scénario, toutefois ce partenariat devrait être un vecteur d’accélération notable aux USA qui deviendrait le 1er marché du groupe dès 2023.
Au-delà de cet accord, Safe évoque la volonté à moyen terme, en plus de l’accélération attendue de la croissance des ventes, de « maximiser les synergies entre les deux groupes ». Le terme est vague mais cela peut supposer une collaboration plus étroite qu’une simple relation distributeur/fabricant. Cela peut passer déjà par la distribution des implants Wenzel en Europe et via le réseau de Vente Indirecte de Safe si les autorisations sont acquises et pas uniquement aux USA. Cet accord doit donc être vu, selon nous, comme un accord structurant.
 
Conclusion.
Safe continue d’investir afin d’élargir son spectre d’intervention. L’apport de Safe Medical se fait sentir positivement en termes de résultats et celui avec Wenzel peut permettre à Safe de pénétrer à moindre coûts le plus gros marché mondial du rachis. L’effet de levier tant de Safe Medical que de Wenzel semble donc significatif et nous devrions observer une inflexion significative dès l’an prochain. Aussi, nous pourrions être amenés dans les mois qui viennent à rehausser nos attentes surtout en termes de délai d’atteinte du « break even ».
 
Opinion.
D’un point de vue opérationnel, Safe se veut volontaire et montre qu’il est dans une démarche d’élargissement de son périmètre tant via des apports industriels ou au travers de partenariats pouvant être structurants.
La faiblesse provient d’un modèle encore trop consommateur de trésorerie. Cela rend son développement pour le moment tributaire de modes de financements excessivement dilutifs du fait de l’absence d’investisseurs alternatifs. L’impact boursier est plus que négatif et vient obérer l’ensemble des investissements réalisés. Malgré tout, nous observons que les lignes bougent mais tant que les outils dilutifs seront en place, il convient d’être extrêmement prudent.
 

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