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• Enfin le bout du tunnel ?
• Croissance du CA à pc de +5% au T3
• EBITDA positif anticipé pour 2020^e 

L’histoire d’AdUX ressemble à des montagnes russes avec des alternances de phases de montée suivie de grandes descentes. Les 4 derniers exercices n’échappent pas à la règle : après une année 2015 clôturée par une très forte perte, le groupe avait amorcé un rebond avec le retour d’un EBITDA positif en 2016. 
A l’époque, le développement reposait sur deux socles : un pôle d’activités en fort développement, centré sur le Native Advertising (Quantum), la publicité mobile géo-localisée (Admoove), le Social Marketing (Adpulse), et un pôle d’activités historiques de régie traditionnelle qui avait été stabilisé.

Cette stratégie a été rapidement mise à mal avec l’annonce durant l’été 2017 d’une forte dégradation des activités de régie traditionnelle. La décision a alors été prise de procéder à une profonde réorganisation et de recentrer complètement le groupe sur ses activités en fort développement. Le repositionnement s’est traduit par les cessions entre 2017 et 2019 de l’ensemble de ses activités de régie traditionnelle en Amérique hispanophone, en Italie, en Espagne, en Belgique et au Portugal et l’arrêt des activités en Suède.

Parallèlement, AdUX a annoncé en octobre 2018 la signature d’un accord-cadre de partenariat avec la société Azerion afin, selon le communiqué, « d’exploiter les opportunités commerciales communes et d’envisager des coopérations technologiques, commerciales et marketing avec pour objectif de bénéficier de synergies mutuelles sur leurs différents marchés en Europe ». Azerion est une société néerlandaise de production de contenus digitaux pluridisciplinaires et de technologie de publicité. 
Cet accord-cadre s’était également accompagné par l’entrée d’Azerion au capital d’AdUX. Depuis Azerion a renforcé sa position et détient, suite à la réalisation d’une augmentation de capital de 3,9 M€ (au prix de 1,5 € par action en décembre 2019), 55% du capital. Cette opération a eu pour but de restaurer le bilan de la société grevé par des difficultés financières liées aux pertes des dernières années et à un litige commercial de sa filiale Quantum qui avait été condamnée en mars 2019 à payer la somme de 1,07 M€. Quantum a ainsi été temporairement en procédure de sauvegarde (entre avril et décembre 2019) le temps d’établir un plan d’échelonnement des dettes tiers.
Les fonds levés vont donc servir à réduire le BFR pour un montant de 2,6 M€ et l’endettement financier pour 0,6 M€ ainsi qu’à financer des investissements technologiques pour 0,4 M€.

Au niveau des performances opérationnelles, un point d’inflexion semble avoir été atteint. En effet, au T3, le CA à périmètre constant est ressorti en hausse de +5% (-5% en consolidé) et est stable sur 9 mois (-11% en consolidé). Quant à l’EBITDA, il est à l’équilibre sur le trimestre (-0,9 M€ sur 9 mois vs -0,6 M€ au T3 2018 et -1,1 M€ sur 9 mois) grâce à une gestion rigoureuse des coûts.
Ainsi, malgré un contexte sectoriel toujours difficile, marqué notamment par la mise en place de la réglementation RGPD qui a pénalisé de nombreux acteurs de la publicité digitale, nous estimons qu’AdUX pourrait retrouver le chemin de la croissance en 2020^e grâce à la poursuite d’une bonne dynamique chez Quantum (+23% au S1 2019) et par un effet de base favorable dans les activités d’Admoove. Après avoir vu son CA baisser de 30% entre 2017 et 2019^e, nous tablons pour 2020^e sur une progression de 5%. Le travail effectué sur la structure de coûts et l’effet volume devraient également s’accompagner d’un EBITDA positif.

Nous sommes conscients que l’image écornée du groupe et la visibilité limitée génèrent une décote significative. Toutefois l’apurement de la situation financière et la prise de contrôle de la société par Azerion ouvrent un nouveau chapitre de l’histoire. Cela pourrait être porteur de synergies opérationnelles et relancer le groupe. Par ailleurs, la probabilité qu’Azerion souhaite finalement procéder au rachat total d’AdUX n’est pas à exclure. 
Selon nos modèles de valorisation et sur la base de prévisions très prudentes, nous obtenons un objectif de cours de 1,69 € (60% DCF : 1,39 € – 40% comparables : 2,15 €) soit un potentiel de hausse de 21,6%. De plus, d’après nos calculs, le PRU d’Azerion s’établit à 2,08 €, nous pouvons dès lors supposer que le groupe hollandais aurait intérêt à ce que le cours d’AdUX revienne à minima sur ces niveaux.

Au vu de ces éléments nous reprenons donc le suivi d’AdUX avec une opinion Achat Spéculatif. Les prochaines publications viendront confirmer, ou pas, que le groupe est sortie du tunnel.